Il existe un type particulier de moment à Wall Street qui a tendance à dérouter les investisseurs particuliers lorsqu’une entreprise publie des bénéfices solides, ne génère rien d’alarmant et que le titre chute quand même. Northrop Grumman (NOC) vient d’en avoir un.
Le géant de l’aérospatiale et de la défense, âgé de 32 ans, a publié des résultats du premier trimestre 2026 qui, selon la plupart des mesures, étaient bons. Des bénéfices modestes, des prévisions réaffirmées pour l’ensemble de l’année, des réservations solides et un carnet de commandes de 96 milliards de dollars. Ensuite, les actions ont été vendues. Non pas parce que l’entreprise a fait faillite, mais à cause d’un chiffre caché dans les perspectives d’investissement qui a surpris la plupart des investisseurs.
Le coupable est le programme de bombardiers furtifs B-21, qui prend de l’ampleur, s’accélère et devient de plus en plus coûteux à court terme.
« Northrop Grumman a enregistré de solides résultats au premier trimestre, avec des réservations toujours solides, une croissance organique des ventes à un chiffre et une solide performance opérationnelle », a déclaré Kathy Warden, présidente et directrice générale de Northrop Grumman. « Grâce à notre portefeuille diversifié, à nos solides capacités de fabrication et à nos performances éprouvées, nous proposons une technologie différenciante à grande vitesse et à grande échelle. »
Le point de vue de Morgan Stanley sur le rapport sur les résultats de Northrup est plus nuancé. La banque a abaissé son objectif de cours de 765 $ à 745 $. Il s’agit d’un ajustement technique, et non d’une perte de confiance, puisqu’il a également déclaré aux investisseurs que la vente est une opportunité d’achat cachée à la vue de tous.
L’expansion du B-21 de la NOC a effrayé les investisseurs, mais MS n’est pas d’accord
Le chiffre qui a fait évoluer le cours de l’action de Northrup ne figurait pas dans le compte de résultat. C’était dans le guide des dépenses en capital.
Northrop Grumman et l’US Air Force ont convenu conjointement d’augmenter le taux de production annuel du B-21 Raider d’environ 25 %, selon le mémo de MS. Cette décision est un vote de confiance dans la plateforme, mais elle a un prix.
Selon la note de Morgan Stanley, l’augmentation du taux de production nécessitera environ 2,5 milliards de dollars d’investissements pluriannuels, les dépenses devant se manifester de manière plus significative entre 2027 et 2029.
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Pour répondre à cette expansion, Northrop a augmenté son estimation de dépenses en capital pour 2026 d’environ 200 millions de dollars, pour la porter à environ 1,85 milliard de dollars. Cela représente une augmentation de 12,4 % par rapport aux prévisions précédentes, selon le modèle mis à jour de Morgan Stanley. Les prévisions de flux de trésorerie disponibles pour l’ensemble de l’année, comprises entre 3,1 et 3,5 milliards de dollars, sont restées inchangées, comme en témoigne la publication des résultats de la société, que la banque considère comme remarquable compte tenu du fardeau supplémentaire des dépenses en capital.
Le modèle de Morgan Stanley reflète désormais les estimations mises à jour suivantes tout au long du cycle d’investissement B-21, selon la note de la société :
Le BPA ajusté pour 2026 reste inchangé à 27,90 $ ; Les flux de trésorerie disponibles ont diminué d’environ 5 % pour atteindre environ 3,28 milliards de dollars après l’augmentation des dépenses en capital. Le flux de trésorerie disponible pour 2027 est estimé à environ 3,4 milliards de dollars. Le flux de trésorerie disponible pour 2028 est estimé à environ 3,64 milliards de dollars. Le flux de trésorerie disponible pour 2029 est estimé à environ 4,16 milliards de dollars.
La trajectoire compte. Le cash-flow libre à court terme est affecté. Le cash-flow libre à moyen terme se redresse et croît. L’argument de Morgan Stanley est que les investisseurs valorisent la douleur sans apprécier le bénéfice.
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Avant que les discussions sur les dépenses en capital ne dominent le récit post-bénéfice, Northrop a réalisé un trimestre solide selon toute mesure conventionnelle. Selon la publication des résultats de la société en avril, les résultats du 1T26 ont été solides.
Les résultats de NOC pour le premier trimestre 2026 comprenaient : des ventes de 9,9 milliards de dollars, en hausse de 4 % d’une année sur l’autre ; croissance organique des ventes de 5 % Bénéfice d’exploitation de 989 millions de dollars à un taux de marge de 10,0 % BPA dilué de 6,14 $ Attributions nettes de 9,8 milliards de dollars et pipeline total de 96 milliards de dollars Objectifs pour l’exercice 2026 réaffirmés pour des ventes d’environ 43,5 à 44 milliards de dollars, un BPA de 27,40 à 27,90 dollars et un EBITDA de trésorerie disponible de 3,1 à 3,5 milliards de dollars
Le bénéfice par action par rapport au consensus était modeste, à environ 1%, selon la note de Morgan Stanley, aidé en partie par des éléments inférieurs à la moyenne. La direction a maintenu ses perspectives de bénéfices pour l’ensemble de l’année au lieu de les relever.
Cette combinaison, dans un marché déjà nerveux quant à la visibilité du secteur de la défense, a donné aux investisseurs la permission de vendre d’abord et de poser des questions ensuite. Le point de vue de Morgan Stanley est que les questions, une fois posées, finiront par conduire à une réponse haussière.
L’US Navy devrait attribuer le contrat du chasseur F/A-XX en août. Northrop et Boeing s’affrontent après l’élimination de Lockheed Martin en mars 2025.
Cheng Xin/Getty Images
Morgan Stanley considère également le portefeuille NOC dans une position unique
L’objectif de cours de Morgan Stanley ramené de 765 $ à 745 $ reflète des mécanismes de valorisation plutôt qu’une perte de confiance. La banque utilise un multiple de 31 sur un flux de trésorerie disponible par action estimé à 24,05 dollars en 2027, une prime de 25 % qui, selon elle, est justifiée par la solidité du portefeuille de Northrop.
Cette force est concentrée. Environ 35 % des revenus sont liés à des programmes clés. Les missiles et la défense antimissile (25 %) ainsi que le B-21 (10 %) offrent tous deux des décennies de revenus de production et de maintenance.
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Northrop contrôle également deux branches de la triade nucléaire. Le B-21 ICBM et Sentinel, avec exposition au troisième. Ces programmes de franchise offrent une visibilité à long terme et une stabilité des bénéfices.
Selon The War Zone, un catalyseur à court terme pourrait survenir en août, lorsque la marine américaine devrait attribuer le contrat du chasseur F/A-XX. Northrop et Boeing sont en concurrence, et une victoire ajouterait une autre plate-forme majeure de nouvelle génération qui n’est pas encore incluse dans les estimations.
La vente de NOC révèle également ce que les investisseurs pensent de la défense en 2026
La réaction du marché aux bénéfices de Northrop reflète une tension plus large qui traverse actuellement les investissements dans la défense. L’écart entre la valeur du programme à cycle long et la visibilité des flux de trésorerie disponibles à court terme. Compte tenu des taux d’intérêt élevés et de l’incertitude macroéconomique, les investisseurs hésitent à valoriser les rendements attendus en 2028-2029, alors que les flux de trésorerie sont actuellement sous pression.
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En fin de compte, Morgan Stanley affirme que cela néglige le positionnement de Northrop. Les dépenses mondiales de défense augmentent, notamment dans le domaine des missiles et de la défense antimissile, où l’entreprise est leader. La rampe de production du B-21 a été une décision conjointe avec l’US Air Force, ce qui témoigne d’une forte demande et d’une confiance dans l’exécution.
Morgan Stanley applique un multiple de 31 fois ses flux de trésorerie disponibles, soit une prime de 25 % par rapport au marché, à une entreprise qu’elle considère comme structurellement avantageuse dans les programmes les plus importants pour les dépenses de sécurité nationale des États-Unis au cours de la prochaine décennie. À 745 $, la banque estime que la prime est non seulement justifiée, mais sous-évaluée par rapport à l’opportunité à venir.
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