Circle Internet Group (CRCL) vient de livrer un trimestre dont les entreprises axées sur la blockchain ne peuvent que rêver. Des bénéfices nets, des revenus plus élevés que prévu et des marges évoluant dans la bonne direction ne sont que quelques-uns des éléments notables ressortant des bénéfices.
Mais la « première prise » de Goldman Sachs après les bénéfices s’accompagne d’une mise en garde importante. Le point clé, selon Goldman, est que les perspectives de l’entreprise pour 2026 comportent une histoire de coûts que personne ne peut ignorer, une histoire qui est plus élevée qu’il n’y paraît à première vue.
Goldman Sachs l’a résumé dans une note du 25 février.
La tension vient de la dernière clause. En effet, les perspectives de Circle pour 2026 incluent une répartition des coûts qui changera la façon dont les investisseurs modélisent l’année prochaine.
Surperformance des bénéfices de Circle : la croissance de l’USDC alimente un trimestre spectaculaire
Les activités de Circle sont toujours principalement alimentées par un seul moteur : USD Coin (USDC), une monnaie stable réglementée indexée à 1:1 par rapport au dollar américain.
Lorsque la circulation de l’USDC a augmenté de 72 % par rapport à l’année précédente pour atteindre 75,3 milliards de dollars, le modèle axé sur les réserves de Circle a fait ce qu’il était censé faire. Cela a fait grimper la balance des revenus.
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Les revenus de réserve ont atteint 733 millions de dollars grâce à l’expansion de l’USDC, a rapporté Reuters, contribuant à augmenter les revenus totaux et les revenus de réserve de 77 % pour atteindre 770 millions de dollars au cours de la période.
La propre déclaration de Circle fait écho à la même chose. Une circulation USDC de 75,3 milliards de dollars, un volume de transactions USDC en chaîne de 11,9 billions de dollars (en hausse de 247 % d’une année sur l’autre) et un EBITDA ajusté de 167 millions de dollars renforcent le récit.
Goldman souligne encore plus directement l’aspect rentabilité. La note des analystes fait état d'”une marge d’EBITDA ajusté de 54%”, bien au-dessus des attentes du consensus.
Il faut également penser aux vents favorables en matière de réglementation. Les règles favorables aux stablecoins, telles que le cadre GENIUS Act, ont contribué à l’augmentation de l’adoption de l’USDC.
Un changement discret se forme autour de Circle après les bénéfices.
Nagle/Bloomberg via Getty Images
Les prévisions de Circle pour 2026 semblent bonnes jusqu’à ce que les coûts se normalisent
Le rapport de Circle indique plus que ce que nous avons vu dans les derniers résultats trimestriels.
Il a guidé une configuration pour 2026, qui offre une transition en douceur.
Autres revenus : 150 millions de dollars à 170 millions de dollars Marge RLDC : 38 % à 40 % Dépenses d’exploitation ajustées : 570 millions de dollars à 585 millions de dollars
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Quelle est l’opinion de Goldman ? Fondamentalement, les prévisions de revenus et de marges sont une bonne nouvelle et, à certains endroits, dépassent les attentes du marché.
Mais le problème reste les dépenses.
Goldman a déclaré que Circle « a remanié sa définition » des dépenses d’exploitation ajustées pour éliminer les éléments récurrents. Cela comprend le coût des charges sociales liées au paiement fondé sur des actions, les frais juridiques et le coût de l’envoi aux clients d’informations sur les acquisitions.
La prise en compte des prévisions de coûts primaires avec les périodes de l’année précédente ne fournit pas la totalité du fardeau du « taux d’exécution ».
Goldman l’a dit sans ambages : « La comparaison n’est pas des pommes avec des pommes. »
Pourquoi est-ce important pour les investisseurs ?
En résumé, les analystes de Circle considèrent le titre comme une infrastructure financière à grande échelle.
La raison simple est que Circle est actuellement considéré comme un jeu d’infrastructure financière à grande échelle, basé en grande partie sur la thèse du levier opérationnel.
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Si les coûts continuent de grimper à mesure que Circle se développe, le marché passera du mode « expansion des marges » au mode « augmentation des coûts ».
Goldman n’est pas le seul à se concentrer sur les détails opérationnels : Jeremy Allaire, PDG de Circle, affirme que même si des taux plus élevés peuvent augmenter les revenus, les réductions de taux sont « bienvenues » en raison de l’amélioration de l’environnement économique et de l’adoption de l’USDC.
Il s’agit d’un rappel opportun que le modèle de Circle est lié à la fois à l’échelle et à l’environnement tarifaire plus large.
Ce que Goldman dit que nous devrions regarder ensuite au Circle
Goldman maintient une note neutre sur Circle, arguant qu’elle a besoin d’une « plus grande clarté » sur plusieurs questions.
Certaines des questions sont : « L’USDC continuera-t-il à croître après 2026 ? » et « Qu’est-ce qui fait que les dépenses de l’entreprise semblent augmenter ? »
C’est la manière claire de définir l’avenir de Circle :
Si l’USDC continue de grimper et que les marges du RLDC se maintiennent, ce rythme marque le début d’une tendance dont les investisseurs pourront profiter à l’avenir. Si les coûts normalisés augmentent plus rapidement que ne le prévoient les investisseurs, le discours du titre sur le « clean beat » n’est pas tenable.
L’essentiel est que Circle vient de donner aux investisseurs un quart qu’ils aiment ; Il grandit, gagne de l’argent et les actions augmentent.
Mais il est important de garder à l’esprit l’avertissement de Goldman. Les perspectives de Circle pour 2026 pourraient avoir un problème de coûts sous-jacent plus difficile à percevoir que le rythme de son bénéfice par action (BPA).
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