Le krach du Bitcoin, qui a duré six semaines, a fait perdre plus de 40 000 dollars à son prix ; Cependant, selon Jeff Park, CIO de ProCap BTC et conseiller Bitwise, le plus gros problème ne réside peut-être pas dans les marchés au comptant mais dans la volatilité.
Dans son article Substack du 22 novembre « Où va Bitcoin à partir d’ici ? », Park affirme que « la structure du marché est devenue fortement négative », citant les sorties d’ETF, les escomptes Coinbase, les ventes structurelles et les liquidations de positions longues surendettées. Mais sous cette tension superficielle, dit-il, « quelque chose dans la structure des marchés de volatilité du Bitcoin est à nouveau en train de remuer, quelque chose qui ressemble davantage à l’ancien Bitcoin qu’au nouveau ».
Un renversement soudain de l’inclinaison du Bitcoin met les experts en état d’alerte
Depuis près de deux ans, le consensus est que l’ère des ETF « a apprivoisé le Bitcoin » et « écrasé la volatilité ». Les ETF au comptant ont canalisé les flux institutionnels vers des structures qui atténuent la volatilité, atténuant ainsi les fluctuations sauvages qui définissaient autrefois le BTC. Cependant, Park note qu’au cours des 60 derniers jours, la volatilité implicite (IV) a connu une tendance à la hausse pour la première fois en 2025. Plus révélateur encore : la IV a continué d’augmenter tandis que le spot a chuté, une dynamique rare depuis le lancement des ETF. Selon lui, cela « pourrait être le premier signe d’un changement de régime » vers un comportement de marché pré-ETF.
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Le contexte historique accentue son propos. Entre 2021 et 2022, l’IV a augmenté à plusieurs reprises : 156 % lors de l’interdiction minière en Chine, 114 % lors de l’effondrement de Luna/UST, et de nouveau lors des crises 3AC et FTX. Depuis FTX, la volatilité n’a « jamais dépassé 80 % » et le vol-of-vol (la « vitesse » de la volatilité elle-même) est resté inférieur à 100, un modèle de convexité post-ETF modérée. Mais la dernière tendance haussière, soutient Park, suggère que le « comportement de volume convexe et séparable » qui définissait autrefois Bitcoin pourrait réapparaître.
Ce changement comporte des implications structurelles. Lors des crises passées, le biais de vente s’est nettement élargi, atteignant –25 %. Mais Park met en évidence un type de test de résistance opposé (janvier 2021), lorsque le biais d’appel a dépassé +50 % et a déclenché le dernier « méga-rétrécissement gamma » de Bitcoin. Les traders gamma d’appels courts ont été contraints d’acheter au comptant sur un marché en hausse, faisant passer le BTC de 20 000 $ à 40 000 $ en quelques semaines. C’était, se souvient-il, « la première fois que Deribit enregistrait des flux de vente au détail record alors que les traders découvraient la puissance des appels OTM ».
Les données biaisées d’aujourd’hui semblent différentes mais potentiellement révélatrices. “La pente des options de vente à 30 jours est la plus basse de toute l’année”, écrit Park, suggérant que les primes défensives sont élevées et qu'”une plus grande volatilité à la baisse n’est pas injustifiée”. Cependant, l’intérêt ouvert de Deribit montre un marché qui reste haussier en termes notionnels.
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Au 22 novembre, les positions les plus importantes comprenaient environ 1 milliard de dollars en options de vente de 85 000 dollars le 26 décembre, 950 millions de dollars en options d’achat de 140 000 dollars et 720 millions de dollars en options d’achat de 200 000 dollars. En général, il y a plus d’exposition à la hausse qu’à la baisse. De même, les options IBIT plus importantes représentent “plus d’appels que de ventes, et la fourchette d’exercice est plus OTM que de ventes”.
La thèse plus large de Park est que la volatilité elle-même pourrait à nouveau devenir le catalyseur du Bitcoin. Cela fait un parallèle avec la période de février à mars 2024, lorsque des afflux soutenus d’ETF et une offre de volatilité constante ont précédé une fusion spectaculaire. “Wall Street a besoin d’une forte volatilité pour rendre Bitcoin intéressant”, écrit-il, notant que les bureaux institutionnels suivent les tendances des profits et des pertes jusqu’à la fin de l’année et que “la volatilité est une machine réflexive”.
On ne sait pas encore si cette machine redémarre. Park conclut que si le spot continue de baisser tandis que le IV augmente, “l’argument selon lequel un fort renversement à la hausse pourrait se matérialiser est renforcé”. Mais si la volatilité stagne ou diminue à mesure que les prix baissent (« comportement classique de delta collant »), alors la baisse pourrait se durcir et donner « les premiers contours d’une tendance potentielle à la baisse ».
Essentiellement, le message de Park est que le signe le plus révélateur du Bitcoin n’est pas le prix mais la structure. Après deux années de calme provoqué par les ETF, la volatilité évolue à nouveau et, dans l’histoire du Bitcoin, lorsque la volatilité se réveille, le prix reste rarement stable longtemps.
Au moment de la publication, BTC se négociait à 85 912 $.
Bitcoin récupère au-dessus de l’EMA de 100 semaines, graphique sur 1 semaine | Source : BTCUSDT sur TradingView.com
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